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目前市場最主要的問題在於:今年二季度是否會像2009年二季度一樣面臨風格轉化,以及熱點將轉向何方。我們的觀點是:風格轉化的苗頭已經初步出現,市場熱點有望逐步向中大市值股票轉化。轉換催化劑不在於貨幣政策與經濟的共振,更多的是在於財政政策與經濟的共振。此外,在『控制通脹(泡沫)』、『保增長』、『調結構』三個政策目標的引導下,預計投資主線難以形成金融、地產的聯袂表演,更可能在於金融和中游後周期行業。
短期震蕩中期上行
區域振興落實與出口回昇有望改善投資增速預期。對2010年來說,具有現實意義的是投資結構自身的優化。外需驅動經濟增長下的投資,更多是『兩高一資』行業自身的投資和產能擴張;而區域振興驅動的投資更多是基礎建設和保障性住房建設等帶動的內需投資。
從財政刺激力度來看,雖然中央財政刺激力度減弱,但區域振興規劃的執行將帶動基礎建設投資。從地產投資來看,未來3個月仍是高增長期。從工業投資看,出口增速回昇將促使工業投資上昇,國有投資和非國有投資增速差收窄,間接說明工業投資有逐步啟動跡象。
長期來看,消費佔GDP的比重將逐步提昇,但二季度CPI同比逐月昇高,將使得名義工資增長低於CPI漲幅,實際工資收入下降,這樣勢必會影響消費增速,進而影響可選消費品的需求增速。此外,財富效應在震蕩市中也難以有超預期的刺激。
人民幣昇值預期改善流動性預期。從兩會期間的政策內容看,政策變化可能主要集中在匯率、資本市場、信貸、地產和投資方面。人民幣昇值預期強烈,資本市場銀行融資防范撞車,地產強調保障性住房;信貸中性,規模控制使其不可能太高,工業生產恢復又使得信貸需求增加,不可能太低。人民幣昇值預期、美元震蕩甚至回落對周期性行業構成較好外部環境,負利率也會使得活化力量有所強化。
美元指數下跌改善風格輪換外部環境。上周五美元指數下跌,美元兌歐元觸及一個月低點。我們的宏觀分析師認為美元震蕩是大概率事件,甚至不排除繼續下跌,這將為市場企穩形成較好外部環境。
資金需求壓力仍偏大,可能造成短期震蕩。雖然人民幣昇值、負利率會促使資金供給相對改善,但是資金需求壓力仍偏大。未來一個月大小非(限)減持將提供151億元股票供給;IPO方面新股發行仍將保持較快節奏,規模大約為200億元左右;再融資規模將維持在歷史均值324億元附近,三塊合計將帶來761億元的資金需求,仍超過了我們測算的新增資金供給536億元。
關注周期行業階段機會
中長期來看,全球經濟去杠杆式復蘇使得地產對於經濟的拉動作用在弱化,而科技是唯一有可能在未來成為經濟新引擎的行業。醫藥受經濟周期波動小,更多受人口結構影響。因此,科技、醫藥是我們長期最看好的兩個行業。
城市化與區域振興將成為中國內需啟動的主要力量。根據麥肯錫的研究,隨著中國大舉建設新的城鎮中心,到2025年,中國將出現15座超級城市,每座城市平均擁有2500萬人口。中國農村問題專家認為中國到2040年將僅有4億農村人口,較目前減少5億。城市居民數量將遠遠超過10億,推動城市居民人口在總人口中所佔比例從45%昇至70%左右。因此對於城市化主線的挖掘仍是我們2010年各個季度關注的重點。城市化一方面催化基礎設施的投資需求,另一方面也通過收入分配制度改革、戶籍制度等釋放出以往被壓制的需求,進而帶動國內需求的全面啟動。
然而,對於調結構,市場過度關注投資向消費的轉變,但這是個漫長的過程,不僅在於首先需要實現城市化,而且在於需要收入增速等中間環節配合。此外,隨著CPI上昇,實際收入增速下降,對可選消費利潤增速以及必需消費的毛利有一定程度的負面影響。而一季度出臺的諸多區域振興規劃目前處於執行階段,其對周期性行業的拉動可能被過度忽視,隨著節後開工以及外需好轉,周期股存在階段性機會。
從市場面來看,如果市場上漲,那麼風格必然將輪換到周期性行業;反過來,如果市場下跌,由於大家對消費的過度配置會使得周期性行業的超額收益超過消費行業。近期在加息預期或者傳聞背景下,周期性行業仍比消費行業股價表現強就是證明。隨著春節開工和進一步緊縮政策必要性下降,行業輪動有望重回周期。
影響行業盈利的關鍵指標是收入和毛利。歷史數據顯示,PMI、PPI兩大指標可以有效觀測收入和毛利率變化,且有一定領先意義。通過分析PMI、PPI指標,近3個月景氣回昇最明顯的行業是黑色金屬、專用設備、通用設備,景氣下降最明顯的行業是化纖橡膠塑料、金屬制品。近3個月毛利率擴大明顯的行業是石油天然氣開采、有色金屬開采業、化學化纖制造業和農副食品制造業,毛利率收窄明顯的行業是家具、木材、塑料制品、橡膠制品、金屬制品、非金屬礦物制品。綜合PMI和PPI指數,盈利向好趨勢突出的行業是黑色金屬、專用設備、通用設備、石油天然氣開采。
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