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目前的市場,向上缺乏基本面強有力的支持,有較大估值壓力,存在一個基本面限制的『箱體上沿』;向下則有經濟狀況逐漸改善預期和通脹預期的支橕,存在一個『箱體下沿』。我們認為,年內大盤進行箱型整理是大概率事件。上證綜指在2500點將進入價值投資區域,有較強支橕,而8月份的高點則可能會構成較大壓力。
企業盈利能力持續改善
在宏觀方面,我們認為在政府投資的拉動下,年內經濟將延續逐步改善的發展趨勢。由於政府投資主要是中長期項目,持續時間會比較長,投資至少在2010年內不會發生重大變化,投資拉動下GDP的增長是有保障的。因此,經濟復蘇預期仍將持續,短期內不會發生改變。
上市公司盈利能力持續改善。2009年上半年,全部A股公司營業收入與淨利潤逐季上昇,持續改善。雖然與去年同期相比,收入與淨利潤仍然是下降的,但考慮到下半年上市公司盈利能力持續性的因素,2009年全部A股公司淨利潤可能與2008年基本持平。
截至2009年6月30日,全部A股上市公司取得營業收入5.18萬億元,同比下降10.15%;歸屬母公司股東的淨利潤4828億元,同比下降13.41%。根據目前上市公司盈利增長的態勢,全年上市公司盈利有能力做到與2008年基本持平。
從結構上來看,銀行、石油天然氣采掘兩大行業的淨利潤佔全部A股公司的比例高達63%;而金融、地產、石油、煤炭等四大行業的淨利潤佔全部A股公司淨利潤總額則高達79%,少數行業構成上市公司利潤來源的中堅力量。
流動性格局未轉向
首先,貨幣政策年內不會發生大的變化。有關方面一直強調在貨幣政策上的連續性與穩定性。如央行在8月初的《中國貨幣政策執行報告》中提出,下階段將堅定不移地繼續落實適度寬松的貨幣政策,根據國內外經濟走勢和價格變化,注重運用市場化手段進行動態微調。我們認為,目前還不具備緊縮流動性的條件。我們堅持中期策略報告中的看法,復脹預期將在四季度實現,即CPI四季度晚些時候纔會由負轉正,而PPI由負轉正的時間則會比CPI稍晚1-3個月。因此,年內不具備實施緊縮性貨幣政策的條件,下半年不會出臺猝然收緊流動性的政策。
其次,貨幣供應存量規模巨大。在上半年信貸高速投放之後,信貸增量累計額已經高達7.37萬億元,這些新增信貸大多以中長期信貸為主,會較長時期在生產經營領域流通。
下半年信貸投放增速放緩原本是在意料之中的事,即使從7月份的數據來看,與歷史水平相比,3559億元的信貸增量也不低,因此全年的信貸總規模並不低。此外,到目前為止,央行通過公開市場操作仍然維持貨幣淨投放的狀態,8月份淨投放量為120億元,流動性充裕的局面將繼續保持下去。
綜合判斷,目前經濟增長仍處於修復之中,大量流動性和通脹預期持續存在,因此市場上昇的基本面因素沒有發生變化。在對估值水平進行修正與消化獲利籌碼之後,未來市場仍有上行動力。
在2500—3500點震蕩
由於未來經濟增長和通脹仍存在很大不確定性,同時對貨幣政策變化的擔心已經出現,並瓦解了一部分投資者的信心,這將導致市場的波動性加大。我們預計市場將進入箱型整理階段,年內上證綜指的運行空間大約在2500-3500點之間。
目前估值水平處於臨界水平,未來一致預期復合增長率為20%,滬深300市場估值水平在PE20倍左右;以前推12個月為計算標准,目前PE在24倍左右。滬深300預期滾動PEG上周末在1.24左右,假定1為合理區間,20%的下跌也將使股指進入價值區間。因此,上證綜指調整下限可能在2500點區域。9月份上證指數有可能繼續下探2500點區域,並可能在此區域展開反彈,而前期的高點則可能會構成較大壓力。
經過本輪調整,市場正在由流動性推動階段逐漸步入價值發現階段,因此,在行業配置方面,我們認為主要的切入點在上游行業的交易性機會和下游終端的需求增長機會。
終端消費和服務,我們重點關注經濟基本面改善對未來行情的支持作用,一些與民生密切相關的下游行業可能受惠於國家消費政策與消費增長。我們推薦的行業包括醫藥、零售、食品、金融、家電,對電力表示關注。其中,醫藥、金融等具備相對估值優勢,景氣度持續向好。上游資源類行業,如有色、煤炭等礦產資源,主要是因為當前估值較高,需要等待進一步調整帶來的交易性機會。中游行業則建議關注結構性機會,盡管多數行業處於好轉過程中,但由於上游價格上漲和下游需求的制約,制造業復蘇的強度有待觀察。我們認為,近期超預期行業可能來自化工以及出口相關行業。化工價格處於明顯回昇中,部分公司好轉可能超出預期,存在細分行業機會;同時,受益於產業結構調整的行業具有長期關注價值。
當前主要的不確定性因素在於鋼鐵,我們監測的指標表明,鋼鐵價格在8月份出現較大幅度回調,由於需求仍不穩定,未來有可能會出現我們擔心的再次『去庫存』。此外,地產交易量近期出現萎縮跡象,不確定性較大,仍然需要謹慎觀察。
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