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近來A股反復震蕩,做多的邏輯和證據顯得並不充足,然而,大跌之後的A股市場總會時不時地給人一些驚喜,一點誘惑,一絲希望,這種反差又會使得投資者感覺『凌亂』。
亂市之源:流動性
之所以將目前的市場稱為『亂市』,那是因為如果仍把流動性當作主線,目前很難預見它的方向,因為目前M2同比增速已經遠遠超出今年目標,到底是縮還是不縮,這對於資本市場來說是一個大問題。
從統計數據來看,去年M2是47.5萬億元,假如今年維持17%的增速,那麼今年內M2期末餘額應該只有55.6萬億左右,而截至今年7月,該數據已經達到了57.3萬億元,同比增速已高達28.42%。17%這一目標顯然難以實現。如果17%是硬約束,那麼資產價格暴跌是可以預期的。然而從現實來看,即使M2不能實現年內目標,貨幣政策趨勢性變化也應該是明確的。
從預期管理的角度出發,假定隨後五個月的信貸增速皆維持在七月份的水平,經濟活躍度不變,到年底M2的餘額可能接近60萬億元水平,全年M2增速達26%左右。按此推算,貨幣政策的操作餘地已經不大,餘下數月信貸將持續處於穩定狀態。草根調查的數據顯示,截至8月25日,建行當月新增人民幣貸款約為270億元,中行約為700億元,工行約為180億元,而農行略有減少,這樣四大行新增各項人民幣貸款總計約1100億元上下。這可能使得8月份全月信貸低於業內預期。
但從市場反映來看,多頭似乎並沒有放棄抵抗的意思,而這種抵抗的背後應該是資金和信心的支橕,那麼,他們的錢從何而來,信心又從何而來呢?這是一個比較復雜的問題。也許估值是一個最合適不過的理由,然而目前市場的估值和估值體系是否合理、科學,值得探究。
亂市之惑:估值
湯森路透的數據顯示,截至8月25日,上證綜指的靜態市盈率為24.3倍,動態為22.34倍,如果從歷史來看,顯然這一數據處於歷史估值中樞的低位。然而應該注意兩點:一是估值的基礎,二是目前A股的市值結構。
如果從歷史的角度來比較,首先應該看到的是,A股歷史上從未出現過目前這麼大的流通盤,Wind顯示,目前A股的流通市值已經超過10萬億元,這一市值超過了2007年的高點(約8.77萬億元);其次,應該看到估值的基礎『資金』。按照M2/流通市值,目前仍在低位徘徊(按7月底的流通市值算是4.9,以2007年最高峰10月份計算是4.5),如果以此計算市場極限,在不發行新股且無大小非解禁、市場氣氛極度熾熱(M2與M1的剪刀差消失)的情況下,上證指數可以達到3700點左右的水平。不過,新股依然在發行,大小非解禁也在持續進行中。
目前A股總市值已經排在全球第三位,隨著流通市值的增加,市場估值體系應該由此而國際化。但從橫向比較來看,目前A股並不低。目前上證指數的靜態和動態市盈率都比道指高出60%左右,比恆生國企指數高出約有47%,比恆指高出27%左右。A股到底是便宜還是不便宜,也許不同的投資者有不同的評價,但由此而帶來的估值混亂是顯而易見的。
亂市之擾:房地產
談到重估的基石,重點討論一下房地產是非常有必要的。目前,房地產行業也處在多方博弈中,仍在尋找博弈均衡。不妨從以下三個博弈格局來看。
首先,從資產配置的博弈格局來看,股市調整近三周,房市的成交量卻連續漲了三周。據國泰君安研究所統計的數據,深圳、杭州等地,在前期成交量明顯下降之後,近期環比明顯上昇,其中深圳環比和同比數據持續3周上昇,房價也穩中有昇。分析人士認為,這可能是股市資金流向樓市的緣故,房地產不但對消費形成了擠出效應,對股市也一樣。當然,房產也是資產,如果流動性往下走,資產價格走低也是可以預期的,而從管理層的態度來看,房價過高已被多次提及,樓價能扛多久,目前無論是在政策面,還是在市場面,都並不明朗。
其次,從開發商與銀行的博弈來看,如果之前有不少貸款流入樓市,那麼隨著對銀行貸款審計加強,以及對銀行資本充足率提高,後續貸款可能會趨少,意味著已經上馬的項目面臨著資金斷流威脅。這無論對實體經濟,還是對於開發商本身,應該說是致命打擊。但另外一方面,房地產對於實體經濟的重要意義又是顯而易見的。房市究竟如何調控,政策面上存在不可預見性。
第三,從購房者與開發商的博弈來看,目前實體經濟復蘇依然是非充分就業復蘇,購房者的消費能力受到一定程度抑制,然而房價卻不斷創新高,房屋的功能似乎更多是投資而非消費,『金九銀十』是否值得期待,這兩者之間的均衡最終如何形成,撲朔迷離。
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