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盡管『7·29』大跌後大盤一度迅速返身再創新高、盡管『五連陰』後的小陽十字星似露企穩征兆,但昨日破位長陰再現。如果『7·29』實屬突然,那麼『8·12』是否是必然?兩根大陰線究竟『砸』出了什麼樣的信息?
寬幅震蕩但不是熊市
自7月29日放量下跌以來,滬綜指在日K線圖上幾乎重復了2007年10月份6000點調整初期的走勢,這使得不少投資者擔心長期下跌已經到來。但是,無論從宏觀經濟還是從流動性的角度看,目前的市場顯然都不會進入熊市階段,更可能的是呈現出寬幅震蕩的格局。
驚人相似的走勢
歷史有時候會顯現出驚人的相似性。就A股市場而言,目前大盤的走勢與2007年10月份滬綜指在6000點位置時的走勢出現了驚人的一致。
先來回顧一下2007年10月份的走勢。2007年10月25日,滬綜指大幅下跌4.80%,此後連續三天上漲,收復了陰線實體並創出反彈高點。不過從10月31日開始,大盤再度下跌,連收5根陰線,此後跌勢暫緩並走出一根小陽線;但在小陽線後,大盤再度破位下跌4.85%。經過上述11個交易日的震蕩後,6000點中長期頭部完全確立,市場開始進入長期熊市階段。
有意思的是,從2009年7月29日至本周三的11個交易日,滬綜指完全復制了2007年10月份時的走勢:同樣是以深幅下跌開始,中間出現相對強勁的反彈,而後連跌五天,並且出現下跌抵抗型陽線,最終再度大幅下跌。
熊市並未到來
既然走勢如此接近,那麼目前的震蕩是否也意味著股市將進入另一個熊市周期呢?顯然不必如此悲觀。雖然兩個階段市場情緒、個股表現等很多外在特征十分相似,但目前的市場環境與滬綜指6000點時卻存在著本質不同。
一方面,從宏觀經濟角度看,在2007年6000點時,美國次貸危機正處於最劇烈的爆發時期,全球經濟因為金融海嘯開始大面積蕭條,而國內經濟當時又面臨經濟增長過熱風險。可以說,當時的宏觀經濟處於一個顯著的頭部,而且下探幅度很難預期。但就目前而言,從外部經濟來看,美國最近兩個月的數據顯示,其經濟企穩跡象越發明顯,至少可以判斷最『黑暗』的時候已經過去;從國內經濟來看,CPI、PPI同比增速的持續下行顯示,中國經濟目前的主要問題顯然不是過熱,而是『保八』。不難看出,2007年10月和現階段,宏觀經濟一個是開始從高位回落,另一個是剛從底部開始復蘇,A股市場面臨著截然不同的宏觀環境。
另一方面,從流動性角度看,大盤6000點時,由於經濟過熱,市場面臨的是一個貨幣政策持續收緊的過程。統計顯示,2007年一年期存款利率從年初的2.52%提昇到了年末的4.14%,提昇幅度超過60%;同時,美日歐經濟的衰退也導致我國出口下降幅度較大,比如2007年10月,我國貿易順差當月同比增速迅速從9月份的57.44%滑落至14.14%,2008年則開始出現負增長。上述兩個因素使得2007年10月份時的市場流動性非常緊張。而從現階段看,為了刺激經濟,貨幣政策適度寬松,利率維持在歷史最低水平;雖然信貸投放力度開始下降,但絕對值仍然不低,而且為了配合中央投資,信貸短期大幅下降的空間也不大,同時上半年流動性存量也比較驚人;此外,由於中國經濟率先復蘇,海外熱錢流入力度也明顯加速。
由此來看,3000點的A股市場與6000點時,在最重要的基礎性因素方面存在本質不同,這決定了雖然兩個階段的局部走勢相同,但中長期運行格局有明顯不同。
寬幅震蕩難以避免
當然,雖然目前市場不會進入熊市周期,但以7月29日大陰線為標志,大盤單邊上漲的過程也已經結束了,中短期內進行寬幅震蕩的概率較大。
流動性是本輪市場上漲的最大推動力,而導致流動性極度充沛的原因則在於今年上半年的天量信貸投放。但隨著經濟刺激效果逐漸顯現,信貸創造的最高峰正在逐漸過去,7月份的當月新增貸款就已經回到了3559億元的相對『常態』水平。不能不承認,流動性對行情推動的力量在減弱,這就使得市場失去了一個十分重要的上漲推動力。
在流動性回歸常態的時候,經濟復蘇成為了最重要的市場推動力。但從歷史走勢看,當業績成為市場運行的主動力時,行情的波動性往往會加大,這是判斷短期市場將大幅波動的重要原因。此外,經濟復蘇自身也是充滿波動的。最新的7月份宏觀數據顯示,除了零售數據比較『喜人』外,無論是投資還是貿易數據都低於市場預期。雖然不能因此說宏觀經濟復蘇的格局發生了變化,但從中要認識到經濟復蘇進程的曲折性,而這種曲折性必然會影響股票市場投資者的預期以及情緒,市場在這一過程中大幅波動也就順理成章了。
由此,在經歷了上半年的持續上漲後,A股市場下半年更可能面臨一個寬幅震蕩的格局:上漲動力的衰退以及波動性的增加,意味著中短期『天花板』不容易被輕松突破;而流動性相對充裕的格局加之經濟較為確定的復蘇預期,又會封殺大幅下跌的空間。在上下波動間,由業績與估值構築的安全邊際高低,將成為個股分化的導火索,而這種分化近期即將展開。
弱勢震蕩仍將延續
盡管經濟復蘇的趨勢仍在延續,不過經濟並未呈現市場所預期的十分樂觀的狀況。在此情況下,前期大幅反彈、透支基本面的A股市場出現調整可視作理性回歸。預計近日調整格局仍將延續。
宏觀數據加大市場顧慮
從7月的宏觀數據來看,經濟復蘇的態勢不容置疑。不過,此前投資者對經濟復蘇的進程給予了過高預期,因此,當面對表現平平的宏觀數據時,市場的情緒難免受到影響。
中短期來看,很難指望消費與外貿給經濟帶來超預期的貢獻,因此,保增長與保就業的重任無疑還是落在了固定資產投資上。最新數據顯示,前7個月投資累計增速為32.9%,較前6個月33.6%的增速有所回落。按理說,0.7個百分點的回落屬於正常的波動,不必給予過多的顧慮,但如果經濟的前景過多地寄托在投資上時,市場難免會對數據波動較為敏感。此外,被寄予厚望的房地產開發投資增速提昇了1.7個百分點,尚屬樂觀,不過,在當前房價創出新高、泡沫不斷累積的背景下,不僅後續需求面臨壓力,而且政府也不可能坐視不管。如果房地產前景不明、投資增速提昇乏力的話,民間投資的啟動仍將受到約束。
從信貸數據來看,雖然新增信貸大幅回落已在預期之中,但7月僅僅3559億元的新增信貸規模依然讓投資者擔心未來信貸對經濟支持力度減弱。此外,信貸投放銳減,特別是票據融資量負增長,則預示著股市的資金面將受到不利影響。
弱勢震蕩仍將延續
此前市場圍繞經濟復蘇與通脹預期對各行業進行了充分挖掘,而且各板塊的反彈行情已遠遠走在了經濟復蘇進程的前面,因此一旦行情轉弱,相關板塊均大幅下跌。近6個交易日,周期性行業呈現領跌態勢。這些權重板塊此前漲幅較大,短期內釋放調整壓力仍將對大盤帶來拖累。
與此同時,資金分流也構成負面因素。除了新股發行節奏加快帶來資金分流外,近期新股上市遭遇爆炒,較高的申購收益率無疑也會分流部分謹慎的二級市場資金。此外,在市場上行階段似乎被淡化的大小非減持壓力,又將在大盤調整階段顯示其負面壓力。
綜合來看,基於當前的經濟復蘇形勢,我們相信政策面對信貸政策與股市的積極態度不會改變,不利於市場的調控政策並不會出臺,目前市場的調整屬於上半年過快上漲、透支基本面後的一個正常回歸。目前全部A股09年動態市盈率為23.9倍,仍處於可以接近的合理區間。預計大盤繼續下跌的空間較為有限,但在市場企穩之前,投資者仍須降低倉位,主動減持前期漲幅過大、估值偏高的個股。
短期難以重返強勢市場
當資金推動運行到邏輯邊界,實體經濟也無法提供超預期利好信息時,市場陷入調整是必然的發展結果,而上漲動力短期缺失則有可能使行情進入較長時間的震蕩整理過程。不過,力保經濟穩定的政策取向及依舊寬裕的資金供應,也會有效抑制市場下跌動能,指數持續調整空間相對有限。
行情驅動因素微妙改變
近兩周市場出現本輪行情中最激烈的調整,技術形態上有明顯構築中期頭部特征。我們認為,在技術走勢惡化的背後,實質是行情驅動力量發生微妙變化的現實,A股市場強勢衝高階段已經結束。
此輪上漲過程是基於經濟復蘇預期的流動性推動行情。場內周期行業從基建到地產、從金融到汽車先後承接復蘇線索輪流表現。但當輪漲蔓延到外貿出口部門,原有行情發展邏輯就出現了問題,資金推動的復蘇行情走到了邊界。一方面,在高失業率壓制下,外圍經濟復蘇進程必然有反復過程;另一方面,如果外貿部門復蘇,將對國內加工貿易模式下的就業、增長產生更為明顯的積極刺激,經濟走向轉變,寬松的政策預期也將徹底改變。而出口復蘇導致的全球經濟『再平衡』進程失敗,也會加速美元貶值,全球貨幣政策將提前轉入緊縮。也就是說,到達外貿部門後,資金推動行情將遭遇明顯的邏輯障礙。
由於經濟數據短期難以提供更多超預期信息,復蘇預期推動力也在迅速衰落。工業增加值連續三個月加快增長,但增速仍弱於預期,投資、消費數據平穩,沒有給市場提供更多樂觀信息。工業品價格雖然環比上昇,但受到基數效應壓制,PPI轉正還需要相當時間。
指數走入寬幅震蕩狀態
市場內部因素喜懮參半,短期快速下跌與投資者情緒的波動有一定關系。不過也應該看到,政策力保經濟增長與資金充裕兩大預期,也會限制大盤下跌空間,未來指數更有可能進入寬幅震蕩狀態。
在政策層面,雖然高層多次公開強調貨幣政策穩定性,但信貸數據從『超常增長』到『回歸常態』的急劇變化,清晰表明管理層『外松內緊』的操作特征,極度寬松的貨幣環境已經開始發生變化。當然,由於政策力保經濟增長的基本態度依舊明確,我們也可以繼續對政策預期持樂觀態度。從歷史統計數據來看,新增開工項目大幅增長之後,能夠形成對貨幣信貸擴張的倒逼機制,政策操作也難以真正收縮。同時,M1增速繼續提高,資金活期化趨勢尚未終結,市場流動性供應還沒有受到實質影響。
此外,板塊輪漲結束後,消化估值壓力需要一定過程。衝破3300點後,A股整體市盈率達到30倍,25倍動態市盈率隱含了約20%的盈利增長,反映投資者情緒相對樂觀,股價也相對充分反映了公司盈利復蘇預期。不過到目前為止,股價上漲基本同步(或快於)估值上昇速度,支橕A股市場的主要力量是過剩資金,而不是盈利增長。復蘇進程慢於預期的可能性,將給市場帶來更多估值風險。
短期維持防御思路
整體來看,經濟回昇趨勢沒有改變,但行情發展擾動因素也在增加,市場走向上有壓力、下有支橕的震蕩調整不可避免。而在市場內部,原有依據復蘇預期、依靠流動性推動的板塊輪漲邏輯遭到破壞,行情重現強勢需要建立全新的投資線索,這決定了市場震蕩過程不會短期結束。
我們認為,在中期市場轉入震蕩的過程中,投資驅動經濟的邊際效力不斷減弱,將逐步顯現內需線索下消費品的防御功能,政策刺激下的新能源、區域經濟、主題投資仍有發掘空間。通脹環境逐步清晰也會為資源、資產行業帶來波動表現的機會。在目前中報密集披露期間,可適當關注高送配個股的投資機會。
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