|
||||
全球經濟短期曙光難現。其中,美國經濟不容樂觀,歐盟難以獨善其身,日本境況堪懮,新興市場國家增長受限,中國經濟下行風險加大,增長方式亟需轉變。
2008年以來的金融動蕩加劇,使得全球主要市場估值重心迅速下移。產業資本與金融資本投資回報率的巨大差異,一定程度上使估值更顯紊亂。雙方博弈的市場行為,將是一次估值回歸均衡的痛苦歷程。
1802點即使不是底,離底也並不遙遠。按照歷史周期規律,當前A股已進入熊市第二階段,繼續下跌的空間有限,市場更多表現為結構性的估值回歸。
估值『痛苦』回歸均衡
進入2008年以來,高通脹、低增長的經濟預期以及2008年以來的金融動蕩加劇,使得全球主要市場估值重心迅速下移。目前主要市場的靜態市盈率水平僅15倍,剔除美國股市後不足12倍,而亞太市場的市盈率為11.2倍,新興市場市盈率為11倍。可見,國內A股市場距離主要市場估值水平還有一定的溢價。
盡管目前國內A股市場市盈率水平已明顯低於歷史平均水平,但鑒於經濟下行風險加大的預期,整體仍未低估,與1994年11倍的市盈率仍有較大的差距,市淨率也高於1994年以及2005年低位時的水平。
還需指出的是,A股市場正逐步進入全流通時代,今年四季度解禁的大小非多達395億股,2009年、2010年更是流通的高峰期。這些巨額的大小非流通股,不僅成本低且絕大部分是產業資本,產業資本與金融資本投資回報率的巨大差異,一定程度上使估值更顯紊亂。雙方博弈的市場行為,將是一次估值回歸均衡的痛苦歷程。
已進入熊市第二階段
我們認為,國內A股市場已經歷了四個大的循環周期,目前正運行在第四個循環周期的熊市階段。已完成的三大周期均表現為牛短熊長,而熊市調整又分為兩個階段;第一階段泡沫破裂,股指狂瀉,個股普跌,如2001年6月14日市場見頂2245點後,一路狂瀉至2002年1月29日的1339點,9個多月跌幅高達40%多,個股也普遍大跌;第二階段,股價結構調整,市場跌勢趨緩,下行空間較為有限,但股價結構將發生『裂變』,如2002年2月至2005年6月期間的調整就屬於熊市第二階段。
前三次熊市調整中的第二階段都較漫長,依次調整時間分別是19個月、20個月及40個月。盡管目前市場及個股跌幅已經很深,但2006年以來,一些題材概念股、小盤股及低價股等的瘋狂炒作,使得A股市場仍存在較為明顯的結構性高估。而大小非的解禁流通,無疑將會進一步加速無業績支橕個股的價值回歸。
政策主導反彈行情演繹
2008年9月18日,上證指數跌至1802點,與2007年10月最高6124點相比,跌幅高達70%。市場調整已經整整一年,我們認為,市場調整的時間和空間已較為充分,而且目前的估值水平也低於歷史平均水平,此時救市政策頻繁出臺,引發市場觸底強勁反彈。
非常巧合的是,1802點的證券化率已不足60%、市盈率水平不到20倍,與上世紀80年代末90年代初日本和臺灣市場泡沫破裂後的水平相當。隨後日本走出了L型『失去的十年』,而臺灣卻是V型『南柯一夢』,形成此巨大差異的因素,我們認為,一是臺灣市場對外資進行了嚴格的控制,因此外資推高泡沫和抽逃的現象並不顯著;二是臺灣銀行體系並沒有廣泛地涉及到證券市場和房地產市場,因此資產泡沫的破滅並未摧毀臺灣的銀行體系,有效地保護了臺灣實體經濟的發展。
可以預期的是,目前的A股市場中,政策將可能主導四季度市場的演繹,尤其是後續政策的預期,比如在小非、大股東增持等方面的規范,將很大程度上決定著反彈的高度。從以上角度,我們認為,1802點即使不是底,離底也並不遙遠。
產業轉型中的投資選擇
在目前全球經濟高通脹和經濟衰退的背景下,現存的經濟結構已難以支橕經濟的高速發展。生產要素價格需要重估,原基於低廉的生產要素價格的高速發展優勢正在慢慢消失,我國傳統勞動密集型企業、外向型加工企業面臨轉型的需要。
在產業轉型中抓住機遇並符合產業轉型及昇級的行業,將會在未來取得領先優勢,國家對節能環保及高新技術開發的高度重視也將使這些行業獲益,關注經濟結構轉型中的行業,其未來盈利值得期待。
零售業估值回落至安全區間。由於四季度是零售業旺季,有中秋、十一黃金周等節慶的帶動,行業四季度的實際增長速度不會低於一季度的實際增速,行業重點公司全年仍有望保持平均40%以上的淨利潤增速。目前行業整體2008年動態市盈率19倍左右,估值水平基本已回落到歷史底部。其中百貨業由於費用率下降、所得稅降低等因素的存在,預計2008年上市公司淨利潤有望實現40%左右的增長水平。目前百貨業2008年動態市盈率不到20倍,估值水平已回落至安全區間;預計2008年超市業上市公司淨利潤有望實現50%以上的增長水平。目前超市業2008年動態市盈率為20倍左右,相對前期估值水平已經進入合理投資價值區間;目前家電連鎖類上市公司2008年動態市盈率為18倍多,已進入合理投資價值區間。
醫藥行業重回快速發展軌道。2008年隨著政府支出和醫療改革推進,藥品需求和剛性支出將逐漸落實和體現於醫藥行業中。醫藥行業受我國經濟增長變化相關性很小,預計2008年中國醫藥經濟將重回快速發展的軌道,行業處於良好景氣期。近一年來,我國醫藥工業出現快速增長的良好勢頭,銷售收入和利潤總額同比均保持了良好增長,預計2008年行業利潤總額同比增速將保持在30%以上,行業贏利能力持續增強。其中,化學原料藥行業受益於產品價格的高位運行,行業毛利率維持較高水平;生物制品行業繼續維持高速增長趨勢;中藥行業在國家的扶持下,也將保持長期穩步增長良好局面。(國海證券李軍鍾精騰桑俊)
請您文明上網、理性發言並遵守相關規定,在註冊後發表評論。 | ||||