新發國債上市初期往往伴隨多空雲集、交投活躍、成交量明顯放大等特征，但是目前這種特征正隨著整個國債市場投資者心態的漸趨謹慎而逐漸散去，國債010408上市首日更是以5799.3萬元的成交金額創下了發行首日交易量的新低。

　　回顧交易所國債市場成交量數據不難發現，自2004年以來國債現券成交量伴隨昇息預期明顯下降，這從一個側面說明投機力量在基本面存在不穩定因素時主動選擇了回避。目前新債上市的冷清顯示投機力量的回避態度已經逐漸蔓延到了國債發行市場，而投機力量的退出會對國債上市初期的市場定位產生一定影響。

　　首先，上市初期的承接力量減弱。在正常的環境下，國債發行條款為部分投機力量參與發行博取利益創造了一定條件。根據國債發行規則和目前國債分銷市場的競爭條件，發行期間的投資者可以獲得發行手續費、從起息日到繳款日的『免費』利息以及在混合式招標中投標機構可能獲得的優於加權平均利率的價格優勢等。這構成了參與發行市場一份穩定的收益，只要國債發行到上市期間市場環境保持基本的穩定，投機機構就可以通過上市初期兌現獲得一個比較滿意的短期投資收益；即使上市階段市場環境不利，在交投活躍的條件下投機機構也可以通過犧牲部分既得利潤降低國債出售價格來及時兌取現金。只有在市場環境十分不明確，上述既得利益無法覆蓋可能的跌價損失時投機機構纔會選擇退出發行市場。從上述分析中不難看出，近期新債上市階段的冷清說明短線資金對風險的堅決回避，這種回避也將大大衝減國債上市初期二級市場的承接力量。

　　其次，參與定價的市場力量更加清晰。在參與發行的幾個主體中，主流投資機構、國債承銷機構和發行市場的投機力量共同決定了國債上市初期價格走勢。其中投機力量是最為活躍的部分，該部分資金缺少對債券長期持有的戰略安排只是希望及時兌現短期的投資收益，因此通常不希望通過等待來獲得理想價位，往往選擇隨行就市，積極追隨短期市場走勢。投機力量參與的效應就是放大了上市初期的價格漲跌幅度、平滑了發行定位與流通定位之間的價格差。目前這種力量的退出，使得市場初期定位過程更加簡單了。主流的投資機構，也是國債發行價格的決定力量，在基本面沒有發生明顯變化的條件下發行收益率水平是該類機構對本期國債的價格中樞。他們不會因為近期二級市場幾個基點的上昇而選擇拋券兌現或追漲買進；也不會輕易因為價格的下跌選擇拋出，耐心交易原則是主流機構最大的特點。再看國債承銷商，承銷商根據自己資金的松緊程度來決定初期的市場策略，急於兌現的承銷商將適當壓低債券的出售價格，但是這個價格空間也就是手續費和『免費利息』。上述兩類機構的態度就構成了國債上市定位的價格范圍，即以招標收益水平為中心，即使在急需流動性的情況下也會以承銷商的成本構成價格底線。

　　最後，結合目前國債二級市場的走勢來判斷。近期國債二級市場出現了持續的回暖，與新債條件(票面要素、超額認購倍數、追加投標量等)比較接近的010404出現了連續的價格上行，不禁使人聯想010410上市初期是否會發生較大規模的溢價。值得注意的是，010404上行階段的成交量明顯偏小；市場投機力量的承接熱情也十分有限；對於主流投資機構，4.86%的收益率水平是該類機構對本期國債的價格中樞。結合觀察分銷期間交易所掛牌分銷的情況，即使有投資力量希望借010404來抬高新債的市場定位，上市初期還是難以持續走強。