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在11月24日進行的記賬式十期國債發行中,4.86%的中標利率多少有些低於此前市場的普遍預期。但是通過本次發行,我們可以隱約地感受到市場對中期利率走勢的溫和預期以及債券市場初步穩定的心態。
國債發行利率的確定是投資主體對債券進行定價的過程,該過程不但體現了債券發行階段投資者對利率走勢的預期,而且從一定角度反映了當時的市場心態。
投資者對於簡單的固定利率附息債進行發行定價,多數都會參照以下方法:首先確定對應期限的市場普遍收益率水平,然後通過對利率變動預期、票面要素優劣等引發收益率偏離的因素對市場普遍收益率進行修正,並在此基礎上結合自身特點和投資策略確定投標利率。
在上述過程中,市場普遍收益率水平是比較直觀的,但是修正幅度的確定沒有嚴格的標准,它充分體現了投資者的預期與心態。需要說明的是,在市場普遍收益率水平確定上,經過數據觀察發現,包括銀行間、交易所在內的二級市場、統計區間為一周的收益率曲線對應數據比直接觀察發行期間二級市場相應品種收益率更高效。其中原因可能是:對於到期收益率相同債券,票面利率往往不同,投資者對票息相對較低的債券會要求一個更高的收益率,以作為當期收益偏低的補償。本文就是采用收益率曲線數據作為比較依據的。
跟蹤2003年以來5年期、7年期國債發行利率與發行階段市場普遍收益率水平的偏離(見附表)就可以比較清楚地發現發行階段市場的心態與預期。
在昇息預期尚未出現的2003年8月以前,由於交易成本等因素發行利率多低於當時二級市場收益率水平;在昇息預期逐步籠罩市場的2003年9月到2004年5月,發行利率逐步高於當時二級市場收益率水平。形成鮮明對照的是2004年4月和2004年10月,4月是昇息預期非常強烈,現券市場動蕩,市場心態非常不穩定的階段,當期國債發行利率比二級市場高出32個基點;而在公布昇息前的10月份,正是昇息議論逐步冷清的階段,超跌債券反彈,也是市場心態比較穩定的階段,當期國債發行利率低於二級市場36個基點。
04第十期國債發行利率低於二級市場觀察值和收益率曲線觀察值,顯示出參與定價的機構樂觀地接受了未來中長期利率溫和波動的觀點。參與定價的主體雖然不都是交易所的投資者,但是他們的價值判斷將影響債券定價的價值中樞,並最終替代市場短期因素,影響到交易所債券市場的走勢。另外,短期方面,根據央行『利率調整要充分觀察經濟數據』的表態,以及統計資料在春節期間具有季節性偏高的特點,可以預計短期利率環境比較平穩。根據上述條件,可以判斷交易所債券市場將出現企穩,中期品種價格會出現穩定格局,同時對比國開行17期金融債,由於收益率水平和利率盯住基准的不同交易所浮動利息債010010將會繼續反彈。
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