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經過長達數月的盤整之後,近日滬銅展開了一波洶湧的上漲行情,各合約均衝破前期箱體束縛連創新高,部分合約已經超過了銅價在今年上半年所創的歷史高位。在今年餘下的三個月甚至更長的時間裡銅市行情將如何演繹,本輪行情是牛市最後的盛宴,還是一場更大狂歡的序曲?銅將往哪裡去?
一、去年推動牛市行情的幾大要素分析
1、美國經濟的強勁復蘇
宏觀大環境是銅價上漲的基礎。2003年美伊戰爭後,美國經濟在減息、減稅、增加政府開支的刺激下出現好轉,依靠房地產、耐用品消費、國防開支拉動而逐步增長。美國經濟2003年第3季度GDP初值大幅上漲8.2%,達二十年之最,遠遠超過預期的6%,其中消費支出增長6.6%,為六年來的最高水平;商業支出上漲11.1%。在前兩年,支橕美國經濟的只有消費者支出,企業支出非常疲軟。但是在2003年,消費支出繼續保持強勁,企業支出也出現穩定顯著的增長。在第三季度,房屋市場繼續興旺,住房開支攀昇百分之二十多,給經濟增長增添了一個百分點;企業投資方面形勢也相當喜人,第三季度企業投資增加幅度高達百分之十五以上。2003年的美國經濟令人刮目相看,全年國內生產總值增長3.1%,美國經濟在2003年終於走出長期疲軟,實現強勁復蘇。
2、中國需求的有力拉動
2003年,中國國民經濟快速增長。根據國家統計局發布的《2003年國民經濟和社會發展統計公報》,全年國內生產總值116694億元,按可比價格計算,比上年增長9.1%,加快1.1個百分點。其中,第二產業增加值61778億元,增長12.5%,加快2.7個百分點。工業生產高速增長。全年全部工業增加值53612億元,比上年增長12.6%,其中規模以上工業企業增加值增長17.0%。工業產品銷售率98.1%,比上年提高0.1個百分點。能源生產增長加快,全年發電量19107.6億千瓦小時,比上年增長15.5%。主要原材料生產快速增長。有色金屬冶煉及壓延加工業增長18.1%,十種有色金屬增長19.1%;氧化鋁增長11.2%;燒鹼增長7.7%;水泥增長18.9%。
具體到2003年4季度,雖然受"非典"和自然災害等不利影響,但企業生產經營整體上仍保持較快增長。根據國家統計局發布的《2003年四季度全國企業景氣調查報告》,企業景氣指數為136.0,分別比三季度和上年同期提高3.0和5.0點,全國企業景氣指數和企業家信心指數雙雙創下近年新高。
2003年中國經濟正處於新一輪的擴張趨勢之中,汽車、房地產、電力等金屬消費行業高速增長,經濟增長帶動精銅需求的增長,在需求旺盛的帶動下銅、鋁等金屬價格持續暴漲。
3、弱勢美元令銅價節節攀昇
2003財政年度,在布什的減稅計劃和美伊戰爭巨額耗資的雙重壓力下,美國的財政赤字猛增至4000億美元以上,這對美元走勢亦產生向下壓力,美聯儲旨在刺激經濟活力、阻止資本市場下滑的寬松貨幣政策也對美元匯率構成了壓力。近年美國的制造業一直不景氣,制造商們一直抱怨強勢美元削弱了他們產品的國際競爭力,因此要求布什政府改變"強美元"政策,通過市場乾預或任由市場支配,促使和放任美元貶值,以拯救美國制造業。美伊戰爭結束後,布什政府的工作重點再次回歸經濟問題,維持弱勢美元政策成為布什政府名利雙收的選擇。
從2004年8月到2004年2月,美元指數從高點99.57降至84.77,同期美元兌歐元也從1.0760貶至1.2927,貶值幅度達到16.76%。美元貶值與通貨膨脹預期,令保值類商品受到追捧,基本金屬市場出現普漲,LME銅價格則一路飆昇。
二、發動本輪行情的主要因素分析
1、交易所庫存下降,現貨供應持續緊張
中國銅需求的一半通過國際市場獲得,而過去數月,由於國內市場價格低於進口成本,導致進口放緩,供給也隨之減少。今年前七個月中國進口精煉銅741,122噸,較去年同期下降1.1%。從7月2日到9月17日的二個半月時間,上海期交所的銅庫存減少45%,至29,465噸。當電力緊張逐步緩解,在7、8月消費淡季所隱藏的供需矛盾,進入9月份以後,又凸現出來。由於供應持續緊張,使得現貨價格一路攀昇,而期貨價格則是欲跌還昇。而在上周,上海期交所的銅庫存又銳減6000餘噸,截至9月24日上期所銅庫存數已降至23,375噸,其中期貨庫存僅有12,051噸。
2、基金增倉推波助瀾
銅期貨市場的本輪行情,肇始於上海市場,但國外基金的積極響應對於行情的擴大,趨勢的確立實在是功不可沒。從CFTC公布的持倉情況我們可以發現,九月以來基金多空雙方都在積極增倉,但是基金多頭的增倉幅度要大於基金空頭,因而基金淨多的數量也是持續增長的。九月份基金多頭和基金空頭分別增倉13424手和6553手,截至9月21日,基金多頭和基金空頭持倉分別為34903手和15386手,淨多單19517手。
3、國慶長假誘發擠空
至9月合約的最後交易日9月15日,10月合約和11月合約持倉分別為40574手和119778手,而當日的0412合約持倉更是高達155554手。截至9月10日,交易所庫存為28564噸(實際上至9月17日9月合約交割以後,交易所庫存也僅僅增加了901噸),面對如此巨大的持倉,空頭面臨交不出貨被逼倉的風險。由於國慶長假的緣故,成為現貨合約的10月合約僅有16個交易日,節後即面臨交割問題,而銅消費企業節前是要備貨以應節日生產之需,在現貨非常緊缺的情況下,銅價是無下跌之虞的。於是,國慶前夕多頭便高歌猛進,一波行情就此轟轟烈烈地上演了。
三、比較分析
2003年美國經濟快速增長源於不少有利條件:一是布什政府2003年5月推出的3年減稅3500億的方案。該方案主要針對紅利稅、個人所得稅、資本利得稅展開,對提振股市、提高個人可支配收入效果顯著。二是低利率對刺激企業投資起到的積極作用。美聯儲2002年12月6日和2003年6月25日分別降息25個基點,將基准利率降至1%。2003年6月降息後,美國的短期利率已經降至45年來的最低水平,寬松的貨幣政策鼓勵了經濟信心,貸款成本的進一步降低,令企業投資出現較大的增長。三是美國政府實行的"弱勢美元"政策。2003年全年美元對歐元貶值16.6%,對日元貶值9.6%,"弱勢美元"政策令美國出口增長。加之中國進口關稅和出口退稅率的下降,人民幣與美元之間的實際有效匯率已經昇值,直接導致美國對中國的出口大幅上昇,2003年增長了28.4%,今年1月份美國更是取代日本成為中國第一大貿易伙伴。
和2003年相比,2004年的美國經濟增長就顯得不那麼樂觀。受能源價格上漲影響,通貨膨脹率將會昇高,油價上漲可能拖累美國經濟在今年下半年放緩增長。數據顯示,美國8月領先指標下降0.3%,7月和6月分別下降0.3%和0.1%。這也是該指數自2003年第一季度來首次連續第三個月下降。國際原油價格在8月上昇至記錄最高水准,美國就業市場增長放緩,這些都抑制了消費者的信心和消費支出。美國經濟循環研究機構(ECRI)9月24日公布的報告顯示,9月17日當周美國領先經濟指標下降,該數據持續難以走強,顯示當前經濟放緩趨勢尚未結束。ECRI稱,9月17日當周美國領先指標降至131.4,之前一周下修為131.6。該指數及其成長率自春季開始大幅下降,但過去幾個月來大致持穩。這說明目前經濟放緩是確實的,而且尚未看到結束的跡象。
美元方面,自今年6月30日首次加息以來,到9月21日,美聯儲在三個月的時間裡三次調昇利率,將聯邦基金目標利率上調25個基點至1.75%。盡管有觀點認為昇息周期已進入尾聲,但9月24日晚間公布的聯邦公開市場委員會(FOMC)8月10日會議的會議紀錄顯示,"盡管經濟成長在第二季放緩,但委員會認為疲弱階段將證實只是暫時的,經濟已經准備好在今後更強勁成長"。據此,市場判斷有Fed官員認為,需采取大幅緊縮措施以達成央行目標,盡管政策制定者們繼續認為可以逐步地提高利率,而Fed之前從未傳達過這種信息,也即年內還存在再次加息的可能。不論是從近期的美元指數變化,還是美元兌歐元等主要貨幣的波動情況,我們都可以發現美元已經不那麼弱了,今之美元已非昨之堅定支持銅價的美元。
再看我們國內,從上半年開始的宏觀調控效果正在逐步顯現,盡管如此,直到近期從國家總理到央行行長仍然在強調調控的重要性,各項治理措施還在陸續出臺;CPI連續數月居高,國內經濟面臨通脹壓力,昇息呼聲不絕於耳;近期美國財長斯諾又重挑人民幣匯率話題,人民幣昇值濤聲依舊。國際貨幣基金組織(IMF)在其有關中國經濟的年度評估報告中稱,"短期內最關切的問題是,雖然近期有跡象顯示投資和經濟成長的步伐有所放緩,但還不能確定是否實現了經濟軟著陸"。IMF表示,中國政府實施的經濟調控措施已降低了經濟過熱的風險,而抑制信貸和令投資放緩的措施似乎已經奏效。我們認為國內需求的增長將是循序漸進的,需要宏觀經濟政策的指引和經濟指標的確認。
四、結論
關於銅供需情況的認識,市場基本達成一致,即預計需求增長減緩而產量提高,預計明年基礎金屬庫存將會逐步提高,而基礎金屬價格則會逐漸回落。我們認為經濟基本面仍然是積極向好的,但是對於銅的需求,和去年相比則要溫和許多。基於這樣的認識,我們將九月中旬這一波行情界定為中級反彈,經過本輪上漲,後市將會迎來更大級別的調整。預期高點將會出現在十月中旬或十一月中旬,反彈高度應該和今年年初高點基本持平。
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